主品牌保持稳健,代理/线上高增,悦然心动并表增厚显著
   
上半年公司营收同比增长6.44亿元,除自有品牌及代理品牌零售主业健康增长外,主要靠2017年5月全资收购悦然心动并表增厚拉动。具体看,公司批发零售业18H1实现营收5.40亿元,同比增长26.89%,其中三大自有品牌实现收入2.96亿元,同比略降0.11%,主品牌卡奴迪路店铺以国宝经典单独店、国宝时尚单独店及综合店三种方式开设,渠道调整进入尾声,上半年净增一家加盟店,总店数截止H1末达233家;2006年创立的CANUDILOHHOLIDAYS以国宝熊猫为设计元素,主打休闲时尚,与主品牌商务风格形成差异化,部分产品价格略低于主品牌,已稳定盈利,今年全新升级;收购品牌DB由于子公司品牌授权收入减少,销售额同降31.2%至0.22亿元,拖累自有品牌收入。
   
代理国际品牌主要由港澳项目部和连卡恒福项目部负责经营,港澳项目部主要负责澳门买手店ANTONIA(全球顶级时尚买手店,合作国际知名品牌300多个)、香化免税店esscents(主营高档化妆品、香水品牌)等,连卡恒福专注连锁高端百货及机场渠道中开拓国际品牌代理店。18H1代理品牌净关店8家至58家,但得益于澳门代理店店效提升、新客户开拓和线上B2B代理发展迅速,如上半年获得西班牙珠宝品牌TOUS的线上电商全渠道独家代理权和以及五个重要省份线下代理权、获得美迪惠尔天猫国际跨境渠道独家销售权等,18H1代理品牌收入同比大增88.03%至2.43亿元,占总营收比例同比增加9.6个pct至37.80%。
   
渠道上看,线上部分发展迅速,电商主要负责子公司18H1营收同增469.99%至0.04亿元。公司旗下电商平台“MODERNAVENUE摩登大道”覆盖意、法、美、英、日、韩等近1000个时尚设计师品牌,品类含美容护肤、时装配饰、皮具箱包、珠宝腕表等。
   
悦然心动用户增长及并表时期增加共驱移动应用产品收入同增356.29%至0.98亿元。悦然心动主营海外移动互联网社交APP开发和运营,已自主研发上线数十款应用,月活约1000万,其中第三方输入法应用Fancykey长期在美国苹果用户同类软件中排名第一。18H1公司加大广告力度,从苹果、谷歌等平台中高效获取用户,同时为广告主提供基于公司产品精准用户画像的投放解决方案,聚焦海外头部广告平台以实现流量变现。上半年悦然心动贡献归母净利润0.15亿元,同比增长69.02%。
   
毛利率受代理+悦然心动拖累,控费显著,出售子公司高基数致业绩下滑
   
18H1公司毛利率同降1.43pct至51.35%,一方面低毛利的代理品牌业务收入(18H1毛利率28.9%)占比提升较大,另一方面上半年移动互联网业务由于加大广告投入,毛利率同比下降达46个pct,而并表收入大幅提升,两者对毛利水平带来拖累。
   
18H1公司控费显著,期间费用率同降6.68个pct至40.24%,其中销售费用率同降8.17个pct至27.01%,悦然心动销售费用率相对较低,并表拉低整体费用率。管理费用率、财务费用率分别同增1.75个pct至11.94%、同减0.27个pct至1.29%。上半年公司投资收益同比下降99.80%至0.02亿元,主要因去年3月出售子公司衡阳连卡福产生投资收益0.97亿元,由此带来的高基数也使得18H1净利润同比下滑,而主业稳健增长、悦然心动并表等共驱扣非归母净利润大幅增长。
   
投资建议:公司主品牌卡奴迪路在国内高端男装中具备品牌力基础,渠道调整进入尾声,开店空间仍大。代理品牌发展迅速,合作品牌多。悦然心动用户开拓顺利,并表贡献增长突出,海外市场增长空间广阔。2016年参股投资硅谷AI高科技公司YouSpace,今年公司联合多维魔镜和YouSpace推出智能商店,由迈思体感魔镜、3D购物墙和智能橱窗组成,在提升客户体验、店面空间展示效果等提升显著,人工智能新零售捷足先登。同时公司拟以不超过15.5元/股回购股份,回购总额0.75亿-1.5亿元,用于员工持股计划或股权激励计划或减少注册资本,彰显长期信心。我们预计公司2018-2020年净利润0.8、1.3、2亿元,EPS分别为0.11元/股、0.18元/股、0.30元/股,对应PE为85.5、52.5、32.0倍,首次覆盖,考虑到当前估值水平较高,给予“中性”评级。
   
风险因素:宏观经济放缓影响终端消费、国际品牌代理合作经营风险、悦然心动海外用户开拓受阻等。